La Argentina es el problema. El mundo es la solución.

Febrero 28, 2009

Krugman critica a Friedman

Filed under: Académica — Jorge Avila @ 7:45 pm

Ensayo honesto del economista Paul Krugman, Premio Nobel de Economía 2008. Sus juicios me parecen acertados en muchos aspectos pero creo que no llega a interpretar correctamente el mensaje de Milton Friedman y Anna Schwartz sobre la causa fundamental de la Gran Depresión. Vale la pena imprimirlo y tomarse el tiempo para leerlo. Haga click aquí para leer el artículo de Krugman.

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Cola de desempleados durante la Gran Depresión en EEUU, 1929-1934 (fotografía tomada del diario El País, de Madrid). En nuestro país la depresión fue menos prolongada, pero el desempleo escaló a niveles similares.

Febrero 20, 2009

Raro pánico bancario II

Filed under: Gráfica — Jorge Avila @ 10:55 am

En un post de la semana pasada me referí al comportamiento de la oferta monetaria en EEUU. En esta ocasión, me referiré al comportamiento de la demanda de dinero en este país. Mi propósito es presentar un panorama más o menos completo del mercado monetario norteamericano en la actual coyuntura, que es la más interesante desde la Gran Depresión.

El gráfico que sigue ilustra la trayectoria de la velocidad de circulación del dinero entre enero de 2005 y diciembre de 2008. Por velocidad de circulación entendemos la inversa de la cantidad demandada de dinero. El gráfico dice algo de especial importancia: que la velocidad en los últimos 4 años ha experimentado una volatilidad casi argentina; esto es para mí una sorpresa que no puedo ocultar.

Subió primero desde un nivel de 8.8 en 2005 a 10.3 entre fines de 2007 y principios de 2008. Esta desmonetización, o huída del dólar, puede explicar una tasa de inflación de 4% anual sin necesidad de emisión monetaria. De hecho, el crecimiento de la oferta de M1 fue cero o levemente negativo entre noviembre de 2005 y junio de 2008 y, a pesar de ello, la tasa observada de inflación (IPC) fue algo superior a 3% anual. La inflación observada resultó 1 punto porcentual menor debido al crecimiento del PBI, variable que vino a estancarse recién a mediados del año pasado. Pero lo más llamativo del caso es el comportamiento de la velocidad entre agosto y diciembre de 2008. ¡En sólo 4 meses cayó de 10.3 a 8.8! En diciembre de 2008 la velocidad ya había regresado al nivel de inicios de 2005. En síntesis, en el último cuatrimestre del año pasado la presión deflacionaria (y recesiva) en EEUU fue tremenda. Este fenómeno ayuda a comprender la inédita expansión de la oferta de base monetaria del año 2008.

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El segundo gráfico ilustra la trayectoria de la tasa de inflación anual en igual período. La inflación cayó de un pico de 5.6% en julio de 2008 a 0% en diciembre de 2008. Se frenó en seco. La canasta del consumidor ha de costar en estos momentos menos que hace un año.

¿Por qué hasta alrededor de mayo del año pasado el público huía del dólar y por qué desde agosto se refugia en el dólar? Porque hasta mayo del año pasado prevalecía el temor a las consecuencias de la acumulación de deuda pública por la guerra en Iraq y el creciente déficit de la cuenta corriente, entre otros desarrollos, y la gente escapaba por las dudas al euro y a las commodities. Pero luego de la caída de Lehman Bros. la naturaleza del temor cambió de raíz. Ahora cunde el pánico de un desastre económico mundial. En este escenario, un dólar sigue siendo un dólar.

(Para actualizar la información estadística hasta octubre de 2009, vea este post. Y por una actualización a octubre de 2011, vea este post.)

Febrero 13, 2009

Raro pánico bancario I

Filed under: Gráfica — Jorge Avila @ 4:08 pm

Este post no apunta a una explicación redonda y comprensiva de la crisis financiera que se inició en EEUU en agosto de 2007. Su propósito es humilde y parcial. Tiene por fin llamar la atención sobre el comportamiento de la oferta monetaria desde entonces. Muchos bloggers se desesperan ante la posibilidad de una gran inflación en EEUU que licúe el valor real de sus ahorros o que genere una nueva recesión cuando la Fed tome la decisión de doblegarla.

Datos recientes de la Fed (el banco central de EEUU) informan que la oferta monetaria aumentó muy moderadamente entre enero de 2007 y agosto de 2008. Dicha variable, definida como base monetaria (circulante + encajes bancarios), observó un aumento de 0%-2% anual en el período de referencia; definida como M1 (circulante + depósitos a la vista), uno algo menor que 0% anual, y definida como M2 (M1 + depósitos a plazo), uno de 6% anual.

La primera gran sorpresa es el curso que tomaron las diversas medidas de la oferta de dinero a partir de septiembre de 2008, cuando se hizo evidente hasta para la Fed que la crisis era muy grave. Ya en diciembre de 2008 M0 aumentaba a una tasa de 100% por año. En otras palabras, la base monetaria del último diciembre fue igual al doble de la correspondiente a diciembre de 2007. Sin embargo, las otras dos medidas de la oferta monetaria aumentaron mucho menos en los últimos cuatro meses de 2008. En diciembre de 2008, M1 era un 17% mayor que en diciembre de 2007, y M2, apenas un 10% mayor. El gráfico que sigue ilustra la evolución de las tasas de crecimiento de la oferta monetaria entre enero de 2007 y diciembre de 2008.

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Cabe preguntarse por qué razón los agregados monetarios M1 y M2 están creciendo a una tasa anual comparativamente baja cuando M0 (base monetaria) crece a una tasa de 100% por año. Piense que M0 es la verdadera emisión de la Fed (la plata que sale de la "maquinita"). Los agregados M1 y M2 son ofertas monetarias "secundarias"; son el producto de decisiones conjuntas y descentralizadas de depositantes y de bancos. Pero lo que se conoce universalmente como dinero es M1; a M2 se lo considera dinero en sentido amplio. M1 es indispensable para explicar el nivel de la tasa de interés de corto plazo o la tasa de inflación; M2 es importante para explicar el nivel de la actividad económica.

El segundo gráfico responde el interrogante del párrafo anterior. Muestra la trayectoria en idéntico período del multiplicador de M1 y de M2. El multiplicador, que es nada más que el cociente entre M1 (o M2) y M0, es un número sin especie que mide la interacción de los depositantes y los bancos. Pues bien, esta decisiva variable colapsó a partir de septiembre. El que corresponde a M1 cayó de 1,7 en septiembre a 1,0 en diciembre, y el relativo a M2, de 9,1 a 4,9. Por esta razón, a pesar de la fenomenal expansión de la base monetaria, M1 y M2 han crecido comparativamente poco.

Aunque falta decir lo más significativo. El multiplicador depende de dos variables: una, la relación entre las tenencias de circulante y de depósitos por parte de la gente; otra, la relación entre las tenencias de encajes y los depósitos bancarios. La primera variable ha permanecido constante en el período que examinamos. Pero la segunda variable ha explotado. En efecto, los encajes como fracción de los depósitos se multiplicaron por un factor de 11. Es decir, los bancos incrementaron sus encajes en 0,8 billones de dólares entre agosto y diciembre de 2008. Dicho en otras palabras, los bancos emplearon toda, o casi toda, la asistencia que recibieron de la Fed no para otorgar préstamos sino para acumular reservas ante la eventualidad de una futura corrida de depositantes.

(Sobre el comportamiento de la demanda de dinero, vea este post. Para actualizar las series hasta octubre de 2009, vea este post. Y por una actualización a octubre de 2011, vea este post.)

Febrero 6, 2009

Descapitalización bancaria

Filed under: Gráfica — Jorge Avila @ 4:59 pm

Un joven amigo especializado en Finanzas trajo a mi atención la increíble y horrosa contracción que experimentó el valor bursátil de los bancos de EEUU y Europa entre el segundo trimestre de 2007, justo antes de la explosión de la crisis de las hipotecas sub-prime, y el 20 de enero de 2009. El siguiente gráfico, preparado por J.P. Morgan, informa sobre la caída del valor de mercado de 15 grandes bancos internacionales.

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Bancos como el Santander (España), el J.P. Morgan (EEUU) y el HSBC (Gran Bretaña) la sacaron muy barata; sus acciones cotizaban el pasado 20 de enero un 55%, un 52% y un 45% de sus valores previos a la crisis sub-prime. En el otro extremo, las acciones de entidades tales como el Royal Bank of Scotland (Escocia), el Citigroup (EEUU) y el Barclays (Gran Bretaña) han caído a un 4%, un 7% y un 8% de sus valores previos a la crisis.

La crisis argentina de 2001-2002 trató incluso peor a los accionistas de bancos locales tales como el Galicia y el Francés. Las acciones de estos bancos cotizaban hacia mayo de 2002 nada más que un 2% de sus valores previos a la crisis.

Quien tenga la tendencia a creer que sólo los depositantes "pagan" la factura de las crisis bancarias debería revisar su opinión al respecto. La evidencia señala con mucha claridad que los depositantes salen con apenas algún rasguño, mientras los accionistas dejan la vida. Los accionistas del RBS, el Barclays y el Citi han perdido más de 90% de su capital y es improbable que recuperen una fracción significativa del mismo antes de 10 años. Los accionistas del Galicia y el Francés perdieron 98% de su capital y aún hoy no han podido recuperar siquiera un 15% de lo que invirtieron en esos papeles. Cierto es que han tenido mucha mala suerte: a la crisis de 2001, le ha seguido un gobierno hostil a los bancos y, como si esto fuera poco, ahora deben soportar la crisis sub-prime sin comerla ni beberla pues sus carteras de créditos hipotecarios son insignificantes.

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