Hace unos días, el Gobierno mandó al Congreso un proyecto de reforma de la Carta Orgánica del BCRA. Contempla dos cambios para nada inocentes y para nada originales. El país ya conoció regímenes como el que ahora se quiere instaurar. Son las reformas de 1946 (primer peronismo), de 1973 (segundo peronismo) y de 1982 (cavallazo). (Vea páginas 8 y 9 de Internacionalización monetaria y bancaria.)
La primera reforma apunta a barrer definitivamente el límite que imponía la Carta Orgánica sancionada poco después de la hiperinflación de 1989 a la emisión de dinero para cubrir los déficits del Tesoro nacional. La segunda reforma apunta a centralizar o nacionalizar los depósitos bancarios. Esto le permitiría al Gobierno regular las tasas de interés y "orientar" el crédito según prioridades regionales o sectoriales que el Gobierno considere adecuadas, en tanto el encaje tiende a 100% y los bancos se transforman en simples bocas de captación de depósitos. El esquema fracasó siempre. Y para desarmarlo fueron necesarios muchos años de alta inflación. Conduce al reino de la discrecionalidad, el lobby y la corrupción y, desde luego, a una marcada ineficiencia. Es triste comprobar que nada cambia en materia de organización económica básica en nuestro país, no obstante el peso de una rica evidencia histórica.
En junio de 2009 publiqué mi último post sobre el tipo de cambio de conversión. Este concepto alude al nivel que debería tener el tipo de cambio para que el BCRA pueda retirar todos sus pasivos contra terceros, es decir, los pasivos monetarios y los no monetarios. Los primeros salen de sumar el circulante y los encajes sobre depósitos bancarios. Los segundos, de sumar deudas no monetarias del Banco Central (Lebacs, Nobacs y Pases pasivos). A fin de evitar grandes saltos del tipo de cambio, el BCRA siguió desde 2002 el precepto fundamental de la Ley de Convertibilidad: asegurarse que sus pasivos monetarios estuvieran respaldados en un 100% por reservas internacionales. Con el fin de tener alguna chance de actuar como prestamista de última instancia del sistema bancario, se aseguró, asimismo, de que buena parte de los pasivos no monetarios tuviera respaldo en dólares. Por esta razón, fue colocando sin prisa pero sin pausa deuda en los bancos.
Con cada colocación de deuda en los bancos, el BCRA contraía la oferta de dinero y generaba una presión alcista sobre la tasa de interés. Esto conducía a liquidaciones de dólares en el mercado de cambios, que el Banco Central compraba con emisión monetaria y acumulaba. Subían así, en simultáneo y en igual medida, los activos del balance del BCRA (reservas intern’les) y los pasivos (Lebacs, Nobacs y Pases pasivos). En síntesis, desde mediados de la década pasada el BCRA ha estado subiendo el encaje (en sentido amplio) del sistema bancario como forma de hacerlo más resistente a las corridas. También ha querido mostrarle al mercado que su posición de reservas es muy sólida. Pero lo ha conseguido al costo de "alquilar reservas", pues las letras y las notas que colocó en los bancos le cuestan cerca de un 12% anual en pesos. Esta deuda es un encaje remunerado. El proceso seguido por el BCRA en años recientes es parecido al que siguiera durante el gobierno de Alfonsín y que rematara en un déficit cuasi fiscal más grande que el mismo déficit fiscal. (Vea el crecimiento del encaje remunerado en el post del párrafo anterior y lea sobre la política monetaria y bancaria de Alfonsín en el paper citado en el primer párrafo.)
Aclaración: Los valores de la fila A expresan millones de dólares. Los de las filas B a D, millones de pesos.
La tabla muestra la evolución del tipo de cambio de conversión en los últimos tres años. A fines de 2009, con un tipo de cambio de 3.56 pesos por dólar, muy cercano al tipo de cambio único y libre que había entonces, el BCRA podía, llegada una emergencia, sacar de circulación o cancelar todos sus pasivos (monetarios y no monetarios; base monetaria y deuda cuasi-fiscal). En consecuencia, era muy improbable una corrida cambiaria; el mercado no corre contra una moneda que el banco central puede defender fácilmente. Hace un año, la situación había cambiado mucho. El TCC había saltado a 4.90, bien por encima del tipo de cambio spot, que seguía siendo único y libre y que rondaba 4 pesos por dólar. Esto significa que para retirar todos sus pasivos el BCRA necesitaba devaluar el peso más de un 20%.
En la actualidad, según recientes estadísticas del BCRA, para retirar todos sus pasivos el Banco Central necesita un tipo de cambio, que ha dejado de ser único y libre (hay mercado doble, oficial y marginal), de 6.76 pesos por dólar. Dicho en otros términos, en caso de una emergencia, el tipo de cambio marginal, negro, paralelo o libre, tendería a elevarse un 44% con respecto al tipo marginal actual (4.71 pesos por dólar). Tal desarrollo agrandaría la brecha entre el marginal y el oficial de un 8% en la actualidad a un 55% (el tipo de cambio oficial es 4.36 pesos por dólar). Hasta donde yo sé, no hay gobierno que aguante una brecha tan grande. Tarde o temprano, el BCRA se vería forzado a devaluar para aproximar el tipo oficial al marginal. (Sobre la larga y variadísima historia del control cambiario argentino, vea El Control de Cambios en la Argentina.)
El tipo de cambio de conversión es una variable sin mucha prensa, tal como era la prima de riesgo-país hace unos quince años. El mercado no lo conoce por su nombre pero sabe perfectamente de qué se trata. La noción del TCC está gravada a fuego en la mente de los inversores argentinos. Todas las semanas calculan el cociente entre los pasivos totales (base monetaria + Lebacs + Nobacs + Pases pasivos) y las reservas intern’les, o entre parte de dichos pasivos (base monetaria + Lebacs, por ejemplo) y las reservas. Cada uno elige el cociente que le parece más adecuado para la coyuntura del país, y en función del mismo toma sus decisiones de cartera. Yo me inclino por TCC4, que aparece en rojo en la tabla.
La última columna muestra una aproximación al cuadro de situación que resultaría si el Gobierno decidiera tomar 5000 millones de las reservas intern’les, emitir moneda nacional en cantidad equivalente, o practicar una mezcla de ambas políticas. Mi ejemplo no es antojadizo. Refleja la pretensión del Gobierno. En este caso, el TCC se elevaría a 7.57 pesos por dólar y se armaría el escenario de una potencial maxi-devaluación.
En dos palabras, el proyecto de reforma de la Carta Orgánica del BCRA es, en cuanto a la eliminación del límite a la emisión de moneda, un simple blanqueo que viene a darle forma jurídica a una situación de creciente cautiverio del banco central. Pero en cuanto a la reforma bancaria en sí misma, es una muy mala noticia.
